IT企业的上市与融资

1999年8月8日，光明日报《电脑网络世界》周刊在民族饭店举行了“IT企业上市融资问题”座谈会。与会的专家、业界人士对证券机构如何为IT企业提供更好的服务、IT企业上市融资过程中面临的各种问题畅所欲言，发表了各自的观点。

主持人（本报记者周继红）：通过上市吸引资金以保证企业快速发展，这是国外高技术企业能迅猛发展的一个主要原因。在中国，资金不足曾是影响IT企业发展的一个重要方面。现在风险投资和上市在中国非常热。国家有关部门也出台了一些新政策，放宽了包括IT企业在内的高科技企业上市融资的限制。

但是IT企业与证券商之间如何合作完成上市工作，IT企业上市融资还有哪些问题需要注意，上市是否意味着从此万事无忧？这些问题还需要大家进一步讨论。与会的证券公司对这个问题有什么想法？

袁东（闽发证券公司副总裁）：闽发证券公司是全国最早建立的证券公司之一，曾先后由凯利、四通控股，在北京有一些营业性的机构及闽发证券研究所，总资产20亿元，营业收入4亿元。

我们闵发证券公司也是国内开展网上交易较早的，客户也是最多的，包括一批美国的、海外的。前一段时间我们看到股票市场上网络很热，就开始着手研究证券金融业和网络产业，以及更广泛的高科技产业到底适用什么样的合作方式。

从证券公司的角度看，我认为，一方面，知识的证券化应该是一个趋势；另一方面，在我国风险投资机制还没有建立和运作起来之前，证券公司作为金融中介服务机构，还是能够提供自己独到的经验和条件。所以，怎样使高科技企业通过与证券公司的合作，来推动高科技的产业化，怎样利用资本市场为高科技企业服务，是我们的一项重要工作，我们也很乐意从中施展我们的才能。

徐东（富邦投资公司投资部经理）：富邦投资公司是今年成立的，主要做金融性投资。比如控股证券公司、控股上市公司等。我们公司也有高科技风险投资方面的项目。我们非常关心实验室产品变成商品的问题。在收购网络公司的工作中，我接触了北京地区十多家网络公司，包括搜狐公司、瑞得在线等，感觉很难做。怎么评估这些公司的无形资产是十分棘手的事情。一些网络公司一年才赚一百万元的利润，自己却评估为几千万元，依据究竟是什么？

另外，我们面临是做实业投资还是做风险投资的问题。目前国内的网络公司要创造效益不太可能。我们谈了这么多，99％都是风险，炒的是风险概念。实际上网络这块没几个赚钱。我要做实业投资的话，肯定就要赚钱，每年要有利润、收入。如果我是国内的上市公司，也要有利润。假如我是境外的公司，在NASDAQ上市，在香港上市，就采取Yahoo模式或亚马逊模式。

国内的网络公司现在还是在不断地往里投钱，总见不到盈利，对一个实业投资公司来讲，它值不值，就是个问题。所以我们选来选去，最后选的是我们熟悉的化工部信息中心的化工信息网。他们每年有五六百万元的收入，基本上有一百多万元的利润。这在网络公司里实在是凤毛麟角。

主持人：哪家企业来讲讲自己对于上市方面的想法？

刘辉（实华开信息技术公司副总经理）：我们公司1996年成立，做了三年，开始做网络咖啡屋，后来还有“龙脉商网”，其创意在于做出一个网上华人企业的联盟。网络咖啡屋，可以说是我们搞电子商务的立足点，而“龙脉商网”则已经侧重于电子商务了。除此之外，IP电话项目在三年以前就开始了，而且搞了很多实验，联通现在的市场报告都是我们发布的。

今年1月5日，国内有两家公司到NASDAQ参与他们的高层论坛，实华开是其中之一。上市运作，我们从去年就开始考虑，现在也有一些进展。一个月前，NASDAQ的总裁到中国访问了很多公司，要会见联通的老总，没有见成，就到了实华开。我们相互间交流得非常不错，讨论了上市的很多问题。NASDAQ总裁说，中国的网络企业在NASDAQ上市是很受欢迎的。目前国内好像有两家了，因特模式（IMOT）和国中网。

我们的工作重心放在海外上市。最近有个欧洲的大型投资公司进入了董事会，所以很有可能“欧洲先行”。如果在海外上市成功，那么至少在3～5年内，资金方面应该说就没什么问题了。做这个行业，上市不和资本运作连在一起的话，很难操作。前期必然需要做很多铺垫，拿出很大投入进去。

杨桓（金山公司企管部副总经理）：关于上市，我们最初觉得在1999年底有些希望。现在看来，在香港二板市场上市，首先要有一定业绩。然而软件公司受盗版等因素的影响，一直处于一种不温不火的状态。所以还是先在一两年内把我们的业绩做得更扎实一点，这样可以给在二板上市提供一个有说服力的报告。今年5月份，参加过联想注资工作的香港律师向我们介绍了二板市场上市的要求，它对资本额的限制不是很大，但是对业绩的要求看得重一些，尤其是对三年规划的一个承诺。因此，我们转为考虑在明年年底上市，这样更加现实一些。

前一阶段也有一些证券商与我们讨论，有没有可能在国内上市？但我们遇到最大的一个问题就是对资产总额的限制。我们了解到，现在信息产业部可能在考虑对国内高科技公司上市的限制调整到一个他们能够接受的比较现实的额度。对此我们仍在观望。

在因特网领域，金山也有一些尝试。我们开通了一个叫“金山卓越”的网站，是以软件下载栏目为核心，集新闻、娱教以及商情咨询等内容为主的IT资讯网站。本月月初，金山卓越首次提出了IDP（InternetDownloadProvider）的概念。现已得到了非常广泛的认同。它有两大特点，一是与国内十几个省市合作，建立了多处镜像站点；二是更新非常及时。预计年底网站访问量应该达到3万以上。这一网站会成为我们颇有价值的无形资产。

袁东：在美国，刚毕业的学生就能办起一个小企业来，并能得到相应的金融支持。但在中国，这个方面就较差。我国缺乏一批真正的金融工程型的人才。现在绝大部分金融学专业的学生是在学货币银行学，货币银行学是宏观经济学的分支，所以我们往往把金融方案搞成企业财务型的东西。

金融专业的学生学的是宏观经济学，他缺乏把实体经济的东西与金融的东西结合起来的才能。因此企业缺乏相应的金融支持。中关村的企业在经营上都很艰难，一旦发展到中等程度，再要得到更广泛的金融支持就更难。

对此，我们证券公司想在这方面开创一下，与高科技企业相互合作、相互支持，把高科技成果与资本运营结合起来，推动高科技的产业化。

顾钧（国家973信息与高性能软件工程首席科学家）：在中国现行的情况下，有许多IT技术可以开发，国家也给予大力的支持，加上又有国内外的风险基金，我们现在并不缺钱，就缺能将企业办起来的管理者和带头人。

主持人：黄运成博士是证监会政策研究室的专家，请您谈谈证监会对内地企业在香港及国外上市有什么规定？

黄运成（中国证券监督管理委员会政策研究室副主任）：创业板主要是香港在做。内地企业到香港创业板上市，主要要符合他们的规定，内地本身没有什么要求。

证券法规定，境内企业到境外上市，都要经过证监会批准，在批准的程序上、速度上尽可能要快一点。创业板本身不涉及到额度的问题，也不涉及到审批的问题。

主持人：如果国内的高科技企业到美国上市，证监会的管理、批准手续难不难？

黄运成：国内的高科技企业到美国上市主要按以前的境外发行的那一套去管，有一套申报的程序。当然法律还是严的。

主持人：顾钧教授是计算机方面的专家，请您谈谈您在IT技术方面的成果，以及您对IT企业上市的看法。

顾钧：国家科技部批了25亿元用于国家重点基础发展规划，主要是为了实现2010年以及下世纪中叶我国经济、科技和社会发展目标。1997年以来，国家科技部组织在全国的大学和研究机构里选择一些围绕国家发展战略目标，在对经济、科技和社会发展有重大影响、能在世界上占有一席之地的重要领域选择关键课题开展研究，力争有所突破，以此推动我国基础科学乃至整个科技事业的全面发展。

我们这个信息技术和高性能软件973研究项目主要包括移动通讯、卫星通讯、超大规模集成电路、多媒体通讯技术、视频交互网络技术、城市交通监控与管理、国际互联网、国家金融信息工程、网络系统工程等。

我认为网络的发展只是刚开始，网络今后的发展前景很大。但是一个网络企业究竟能否占领市场，这在很大程度上取决于技术（当然也靠Marketing），而不是靠炒作。单靠炒作而没有先进的技术，只能在短期内造成影响，不可能持久。中国很多单位盲目引入国外技术，有些甚至是很落后的技术，这样怎么能占领很大的市场呢？

袁东：现在网络股炒得比较厉害，最本质的东西是技术的含量，它推动着网络向前进。金融市场炒的是另一方面东西。金融和高科技，特别是网络是可以结合的。因为一般网络就是一个概念。就是一些知识版权、或者管理方式，从某种程度上讲可以是资本密集型的东西。所以金融和网络方面的企业结合也有其内在的必要性。问题是，金融毕竟只是一种支持手段，金融市场炒作不能代替它本身。

杨桓：国内产业界有个现象，就是真正发展得好的公司他们的技术未必是最先进的，像中关村的不少企业只是高级攒机商而已。我不知道怎么理解这种现象。

刘建钧：这可以解释为，在一个完全规范的体制下，技术领先的企业能占据绝对一流的地位；相反，在不完善的环境下，制度是第一位的，人是第二位的，技术是第三位的。因为，企业的技术能领先的关键，是靠懂技术的人来创造，靠真正懂管理的人出来加盟把它产业化。要鼓励人们去创造，需要一种合理的体制来解决这个问题。比如国外的创业投资，有它的激励机制，例如股票期权的手段。有了股票期权制，创业家就和企业的未来的发展密切联系到一起。目前中国还没有建立好这样的机制。

企业是企业制度、管理团队的人、技术、以及企业文化这四个要素的结合体。因此，我们应该把创业投资理解为投资的是一家企业，而不仅仅是一项产品。当然，我认为顾钧教授讲的是正确的。

顾钧：信息领域是这样的，刚启动的时候确实需要钱，但有没有钱不是最主要的，关键还是要有好的、能占领市场的技术产品。

刘建钧：从制度经济学的角度看，企业的发展，经历了三个阶段，第一个阶段是企业家、资本家控制企业的阶段；第二个阶段是金融家在整个社会经济体制中的作用越来越大；到了最后一个阶段，技术结构机制的控制越来越强。

顾钧：我有一个观点，我们在选择投资者的时候，首先应该考虑投资商的技术水平、名誉、国际联系、在技术领域方面的观察能力、市场开拓能力、商业组织和技术领导能力，其次才是钱。国际上著名企业的投资，是非常重要的。它的投资不一定要多，但它的投资实际上是技术上的一种认可，有利于产品推向国际市场。如果一家投资商能给国内企业带来广泛的国际联系和国际市场，对这个企业的发展就非常有利。有些国内企业开发的产品缺乏国际竞争力，主要是对国际市场不了解。如果企业的国外投资者有一定的技术观察能力，他就会及早地、主动地向企业提出产品更新换代的建议，使国内企业能适应国际市场发展的需要。

有个问题我想强调一下，就是技术专家要进入基金和管理部门。在国外投资比较成功的，如硅谷的很多公司，他们之所以能取得成功，是因为他们除了有很好的管理人员，还常常是技术专家用先进的技术发展起来的。技术专家对技术领域的行情比较了解，对未来技术发展的趋势有较强的了解。这样的企业即使短时间没有赢利，也可以放心地去投。

主持人：刘博士，您对创业投资做过很多研究，有什么新的成果吗？

刘健钧（国家计委经济政策协调司，博士）：在过去的传统企业中，基础研究、应用研究、产品开发和企业管理四个环节基本上是分离的，整个流程的周期可能长达几十年甚至上百年，单个科学家不可能完成从基础研究到产品商业化的整个过程。现在知识经济发展之后，这个流程的周期大大缩短了，一般3到5年就可以完成，在这么短的时间之内，一些科学家把产品开发出来之后，完全可以自己去当企业家，创立一个高科技企业将自己的成果产业化。

但现代企业要想获得成功，除了必须依靠技术立足之外，还必须借助先进的资本运营手段和企业管理方法取胜，而大多数科学家只是技术上的内行，对资本运营和企业管理不太了解，这就需要创业投资家提供经营管理方面的服务。所以，创业资本与其他资本的区别就在于：创业资本家不但要向创业企业提供资本支持，还要为创业企业提供经营管理方面的服务，如企业管理、市场营销、企业并购等。

美国创业投资协会对创业资本的定义是：所谓创业资本，就是投资于极具发展潜力的、高成长性的创业企业，并为其提供经营管理服务的一种权益资本。美国的政策和法律为了体现创业投资这种培育和扶植发展企业的本质内涵，把创业投资公司叫做企业发展公司（BusinessDevelopmentCompany），它的定位就是怎样为创业企业提供好的经营管理服务。可惜由于国内一些专家翻译上的问题，创业投资到了中国才变成了所谓的“风险投资”，这种译法严格说来是不准确的。国内许多人炒作概念，将“风险投资”理解为“高风险，高收益”的投资，以为只要有“高风险”，就一定有“高收益”，这是一种极不负责任的说法，是现在社会上普遍蔓延的浮躁心理在投资领域的体现。

顾钧：刘健钧博士讲的这一点很有道理。对“高风险、高收益”的说法，我们要分两方面看。平时我们所说的股市上的“高风险、高收益”，是投资于那些已经很有基础、并且已上市的企业。但是风险基金投资的时候，常常是投向那些有潜力、还没有上市的企业。这些企业中成功的比例可能还不到10％，只有几个侥幸者才可能上市。

左传长：关于“高风险，高收益”这一点，我的体会它只是资本市场上的一种统计规律。具体到某个创业企业，“高风险”不一定就有“高收益”。创业资本只有选择了技术领先的企业，产品又具有高成长性，同时为创业企业提供高质量的资本经营服务，发挥创业资本的控制力，才能获得高收益。

杨桓：从市场上看，国内目前还没有既提供资金又提供经营管理服务的创业投资企业的存在。国内的很多小型高新技术企业，包括中关村的一些小企业，他们在寻找合作伙伴的时候，更多的是考虑资金的融入，他们需要创业资本输入血液让自己成长起来。现实环境决定了这些小企业不能有很长的等待期，他们不会把很多精力投入在企业内部经营管理上，他们需要在公众对企业看好的时候将股权转让出去，但目前国内还没有这种股权转让机制。

刘健钧：关于创业资本的退出问题，从长远看中国还是需要设立创业板，但现在中国设立创业板的条件还不成熟。在这种情况下，证券会已经同意在沪深交易所设立一个科技创业投资专板，创业基金投资的企业可以在那里优先上市，基金持有的股票可以流通。

左传长：现在中国的中介机构对扶持对象的持续的融资服务确实做得不太好。投资银行、证券商对上市公司的服务就是一锤子买卖。原因有两个。一是投资银行迄今为止还处于垄断地位，它有权挑上市公司，上市公司处于劣势，不能对投资银行、证券公司提出更多的要求，这就鼓励了证券公司粗放式的发展。中介机构做完项目后很难再去做服务、支持性的工作。

实际上，中介机构可以做的后续工作很多，比如初始发行后再发行股票、配股，提供限额贷款等。因为上市公司除了需要通过上市募集资本金外，在生产过程中常常需要补充流动资金。但目前中国的证券公司还不可能同时提供证券融资和信贷融资。这一方面是我国分业管理体制造成的。国外经历了从混合经营到分业经营，再发展到混合经营的历史。现在国际上的发展趋势是混合经营。混合经营的缺点是容易使银行风险和证券市场的风险连到一起，加剧了市场的风险。但分业经营人为分割的方式，也带来了一个负面影响，就是投资银行对上市公司的服务范围受到限制。另一方面是因为证券公司本身的融资能力有限，而且大的证券公司融完资后更多的是关注在二级市场上做一些事情，无法把有限的资金用于贷款。

可喜的是，我们的证券市场在逐渐变化。第一个变化是随着上市公司的增加，也随着证券公司的增加，证券公司的垄断地位削弱了，上市公司可以挑选证券公司了。市场格局的转变逼迫证券公司提供更好的融资服务。第二个变化，就是为了刺激证券市场，尤其是二级市场的发展，国家出台了一些相应的政策，包括证券公司可以滞压从商业银行获得的一些贷款，证券公司可以发行金融债券。这些新出台的政策会有力地刺激证券公司。证券公司的融资能力加强后，才有可能为上市公司提供更多的服务。

从总体上说，投资银行对扶持上市公司的条件是越来越好。但这并不是说对高科技行业、对IT产业的支持方面就万事大吉了。因为高科技企业有它的特殊性。扶持IT企业上市，虽然不要求证券公司的人是技术专家，但不能完全是门外汉，至少对市场、技术的概貌有所了解。这个要求对证券公司是个新的挑战。

现在证券公司所处的环境宽松了，就要看它能不能突破自己面临的挑战。这也是我们高科技企业能否发展的重要前提。

杨桓：在我们自己做企业的过程中，我们认识到现在证券公司的优势没有变。他们以前有的资金现在还有。但市场确实发生了变化。很多经营得好的大企业，国内的如海尔，国外的如微软、英特尔公司，他们也有资金，他们也在考虑在发展知识经济的过程中如何去发掘自己的增长点，也在考虑对外投资。很多新型企业在选择合作方的时候，就会考虑到底是选择风险资本，还是选择产业资本。产业资本能给他们的除了资金外，还有管理、市场等多方面的支持，这是资本证券资本所没有的优势。

再谈到网络经济，我们认为网络企业介入Intenet的方式可以是多种多样的。一些美国的公司，围绕着如何扩大他们的注册用户量采用了各种手段。但对于传统的提供有形产品的公司，如金山公司，更多的是侧重于使自己的产品与Internet有关联。我们立足于我们的核心技术、核心产品，立足于与Internet相关联，来发展公司的业务。

主持人：黄运成博士，请您从证监会的角度谈谈您对IT企业上市问题的看法。

黄运成：听了各位的高见，很受启发。我也是个网络爱好者。我谈谈自己的感想。从国内上市公司的角度看，现在有500多家上市公司能划入科技类。其中100家被称为高科技企业。当然，现在对高科技企业的标准还不一样，真正的高科技企业到底是多少没有一个确切的说法。其中哪些企业是切切实实的高科技企业，哪些是炒作的概念，需要进一步的甄别。从产业结构的角度看，我们目前的证券市场的高科技的含量与国际的高科技含量相比有很大的差距。所以我非常赞成大家刚才的说法。技术的发展确实占据着非常重要的地位。没有科技本身的发展，很难带动行业的发展。

创业投资的发展确实对推动网络经济的发展，具有重大影响。我们国家目前的创业资本规模还是很小。国家计委现在正牵头搞产业投资基金管理办法，希望这一举措能推动一下IT业的发展。现在深圳、北京，还有其他一些省市相应组建了一些风险投资公司，但数量不多，而且主要是政府在牵头做，提供的资金数量很少。所以在培育创业投资方面，我们还面临艰巨的任务。国外的情况是，有一些大企业、大集团能提供这样的资金，政府也能提供一些资金。我们国家现在的情况是，要靠财政拿出很多的钱，短期内做不到，而大的私人资本还没有发展起来，靠私人资本还很难成气候，可能现在上市公司算有钱的机构，再一个就是银行，但银行的资金还不能真正作为创业资本的来源。所以怎么样培育这一块的发展也很重要。不知道现在创业产业中心发展到了什么程度。

刘健钧：我们可以考虑创业投资基金不公募、不上市，完全是定向募集，出资人主要有个人、机构和上市公司等，发起人限制在200人之内，并相应出台一些优惠政策。

黄运成：产业投资基金的政策出台后，会推动事情的发展。我们现在的公司有两种设立方式，一种是发起设立，一种是募集设立。公司法规定发起设立的发起人数下限为5人，发起人认购全部股本。募集设立就是创始股东认购一部分股本，其他部分向社会募集。但现在由于没有确定发起人数上限，所以很多机构就把发起式的设立搞成多达几万人的发起，企业缺乏监管，会暴露很多问题。

证券法出台后，我们正在重新组建投融资委员会，主要以外部人员为主，证监会本身的人较少。这些发行制度上的变革，根本的方向还是要与国际惯例接轨。但发行条件还是以公司法、证券法为依据的，如发行上市公司的总股本量不少于5000万元这样一种规定，可能对一个网络企业嫌大了一点。如果要修改这一条，就必须修改相关的法律，这就不是证监会能管的了。

现在香港在搞创业板市场，十月份要推出来，我们也在配合做一些工作。另一方面，证监会在研究并经国务院批准，在适当的时候在国内两个交易所开一个高科技板块市场。但这需要等一段时间。

我想，网络企业第一步的问题还不是发行上市，而是要去创业、去发展。中国证券市场也有待发展。虽然我们的股票市场用了8、9年时间来逐步完善，但还是在市场和计划之间的斗争过程中发展的。因为我们老说转轨经济，又说中国特色，强调的还是计划经济。我们的大环境，是计划的居多。在市场不断发展的过程中，很多计划的东西在根本上还没有消除。可能在商业领域，市场机制居多，但在政府行为方面、在政府与企业的关系方面、在金融领域方面我们的计划太大。企业一搞不好，就搞垄断价格。它以保护市场的名义出现，实际损害了市场，并以市场化的面貌出现。这种垄断好不好，值得进一步研究。

证券市场也面临这种情况，也存在垄断，怎么破除这种垄断，怎么保证证券市场的竞争性，尤其在发行制度方面，我们还有很繁重的任务。

市场的发展涉及到多个方面。我们要通过推动市场的发展，为网络经济提供一个好的环境。我想，把技术、资本和市场这三个方面因素配合好，就能在全球经济一体化的过程中发展壮大。没有高科技作为领队，调整工业经济结构，推动经济的发展，是不行的。从这个角度讲，证监会今后在发展中也会注意到这个问题。我们现在在搞十五规划，十五规划要把怎么样推动高科技企业的发展作为工作的重要内容。

主持人：今天大家谈得很好，有些观点、信息很新，很有启发。希望大家今后还能来参加我们这样的会，让我们的读者能了解到各个领域的新的现象、新的问题。